Письмо Баффета акционерам за 2016 год

Intelligent investor

Рост Berkshire в 2016 году составил 27,5 млрд. долл. вместе с ростом балансовой стоимости акций категории А и B на 10,7%. На протяжении последних 52 лет (с момента смены менеджмента) балансовая стоимость акций выросла с 19 до 172 108 долл. или 19% среднегодовой прибыли. В течении первой половины этого периода состояние Bershire примерно росло одинакового вместе со значением, которое действительно стоит считать: внутренняя стоимость компании. Схожесть этих двух значений была причиной того, что большинство наших инвестиций были вложены в ликвидные акции, регулярно котирующиеся на бирже (за вычетом налога от возможной их продажи). На языке Уолл-Стрит, наш балансовый отчет был "привязанный к рынку".

Однако в начале 90-х мы сместили акцент на прямое владение бизнесом, что уменьшило актуальность балансовых отчетов. Это связь была нарушена из-за правил бухгалтерского учета (GAAP), которые применяются к компаниям, которые мы контролируем, различными способами. В частности, учет по данным правилам требует, чтобы списывались убытки от снижения балансовой стоимости, когда они становятся очевидными, тогда как ее повышение никогда не переоценивается.

Мы сталкивались с обоими этими исходами. Также как и в браке, поглощения очень часто приносят сюрпризы после того как вы скажете "Я согласен". Я  сделал несколько глупых покупок, заплатив слишком много за Гудвилл поглощенных компаний. Что впоследствии вынудило нас списать его и соответственно уменьшить балансовую стоимость Berkshire. Также у нас было несколько отличных приобретений - несколько из них очень удачных - с которых мы не списали ни пенни.

Мы не собираемся ссорится по поводу этой несимметричности подсчетов, но со временем это увеличит разницу между внутренней стоимостью и балансовой стоимостью компании. На сегодняшний день большое и растущее значение неучтенной прибыли у наших победителей приводит к росту внутренней стоимости Berkshire, которая намного превосходит ее балансовую стоимость. В целом это очень характерно для нашего страхового бизнеса, а также для остальных направлений. В целом, стоимость акций находится около внутренней стоимости компании и как можно убедится их нашей таблицы роста, гораздо превосходит балансовую стоимость.

баффет 2016

Наши старания по увеличению прибыли Berkshire надеемся будут материализованы - как это было на протяжении всей нашей деятельности - с помощью динамики Американской экономики. Одно лишь слово приходит на ум, чтобы все достижения нашей страны: чудотворный. С начала истории страны 240 лет назад - период чуть меньше чем всего в три раза превышающий мой возраст - Америка собрала все человеческую изобретательность, рыночную систему, прилив талантливых и амбициозных иммигрантов и верховенства закона, чтобы получить все это изобилие, которое выходит далеко за пределы мечтаний отцов-основателей нашей страны.

Вам не нужно быть экономистом, чтобы понять как хорошо работает наша система. Просто посмотрите вокруг. Вы увидите 75 миллионов домов в собственности, прекрасные фермерские поля, 260 миллионов машин, супер эффективные заводы, отличные медицинские центра, университеты с талантливыми студентами - все это представляет собой рост от бесплодных земель, примитивнейших строений и скудного роста в 1776 году. Начав с нуля, Америка имеет невероятное состояние в 90 триллионов долларов.

Верно и то, что владельцы домов, машин и прочих активов очень часто берут их в кредит, существенно утяжеляя свое финансовое положение. Однако, если владелец стане банкротом его активы не испарятся, они чаще всего просто перейдут в финансовое учреждение, которое далее продаст его покупателю. Наше национальное состояние останется нетронутым. Как писала Гертруда Стайн, деньги всегда здесь, просто меняются карманы.

Прежде всего, наша рыночная система - экономический регулировщик, умело направляющий капитал, мозги и рабочую силу на создание процветания Америки. Эта система также является распределителем вознаграждения. Федеральные субсидии через федеральные и местные налоги также является значительным вкладом в этот процесс.

Наши американские предки, и мы это должны подчеркнуть, не были ни умнее, ни более трудолюбивы, чем те люди, которые жили здесь до них. Но эти пионеры авантюристы смогли выстроить систему, которая высвободила человеческий потенциал и их преемники построили свое состояние и страну не этом. И это экономическое созидание будет приносить богатство и рост нашим потомкам. Разумеется, периодически будут и периоды падений, однако это не остановит рост. Как я уже говорил ранее и буду говорить и далее: дети, родившиеся в Америке сегодня - являются самыми везучими в истории.

dow jones 66

Экономические достижения Америки поистине невероятны учитывая прибыль для акционеров. В течении двадцатого века индекс Доу Джонс вырос с 66 до 11497 или на 17320% с учетом постоянно растущих дивидендов. Тенденция продолжается, к концу 2016 года он вырос еще на 72% до 19763 пунктов.

Американский бизнес - и как следствие акции компаний - практически наверняка будут стоит гораздо дороже в будущем. Инновации, повышение производительности труда, предпринимательский дух и обилие капитала будут вести к этому. Вездесущие скептики будут также процветать продавая свои мрачные прогнозы. Но только небеса смогут им помочь, если они к тому же будут следовать своим советам.

Множество компаний останется позади, некоторые обанкротятся. Отсеивания такого рода и является эффективность рынков и его развитие. Более того, периодически будут возникать падения рынка и даже паники, которые будут охватывать все практически все акции. Но никто не может вам сказать когда это произойдет - ни я, ни Чарли, ни экономисты, ни СМИ. Как говорила Мег Макконнел из Нью-Йоркского отделения ФРС: "Мы тратим время, выискивая системные риски, однако, на самом деле, он находит нас".

В течение столь страшных периодов вы должны не забывать две вещи. Во-первых, массовый страх это ваш друг как инвестора, потому что он приносит выгодные покупки. Во-вторых, личный страх это ваш враг. К тому же он может быть необоснованным. Инвесторы, которые избегают дорогих и излишних затрат и просто сидят длительный период времени с большим портфелем консервативных бумаг Американского бизнеса будут чувствовать себя хорошо.

Что касается Berkshire, то наш размер не позволяет показывать блестящих результатов и наша прибыль будет падать по мере роста активов. Тем не менее, наша коллекция хороших предприятий вместе с неприступным финансовым состоянием и ориентацией на рост стоимости компаний должны принести хорошие результаты. Мы не будем удовлетворены меньшим.

Инвестиционная деятельность

Ниже мы указали список из 15 компаний, являющиеся нашими самими крупными вложениями. Мы исключили Kraft Heinz потому что Berkshire является частью управления и, следовательно, должны учитываться по-другому. 325 442 152 акцийKraft Heinz принадлежит Berkshire и отражено в балансовом отчете по методу GAAP в размере 15.3 млрд. долл. и рыночной стоимость на конец года в размере 28,4 млрд, в то время как наши затраты на них 9,8 млрд.

berkshire2016

За некоторые акции из списка ответственны Тод Комбс и Тед Вешлер, которые работают со мной. Каждый, независимо от меня, управляет 10 млрд. Обычно об их решениях я узнаю из ежемесячных отчетов. Включая в 21 млрд, эти двое управляют 7.6 млрд пенсионных накоплений дочерних предприятий Berkshire.

Не включенная в список, но очень важная, является инвестиция в 5 млрд в привилегированные акции Bank of America. Эти акции, которые приносят 300 млн в год, также имеют под собой ценный варрант на 700 млн. акций, которые могут быть реализованы в любой момент до 2 сентября 2021 года. К концу этого года, эта привилегия дала бы нам 10.5 млрд долл. Если дивиденды Bank of  America, которые сейчас составляют 30 центов, поднимутся до 2021 года до 44 центов, то мы сможем бесплатно обменять привилегированные акции в обыкновенные. Если дивиденды останутся ниже, то с высокой вероятностью мы исполним варранты до даты экспирации.

Многие наши объекты инвестиций, такие как Bank of America, в настоящее время достаточно агрессивно занимаются выкупом собственных акций. Мы очень сильно поощряем подобное поведение, так как мы верим что в большинстве случаев акции таких компаний недооценены (и именно поэтому мы и держим акции этих компаний). Когда компания растет, а количество акций в обращении снижается, получаются отличные дела для акционеров.

Важно также отметить, что 95% из 86 млрд "денежных средств и эквивалентов" из балансового отчета находятся в ценных бумагах США (в основном в федеральных облигациях) и не являются объектом налога на возврат капитала. Более того, оставшиеся денежные средства будут обложены лишь незначительным налогом, так как большая часть денег уже была обложена налогом местных стран и будут компенсированы в США, когда вернутся домой.

Эти объяснения очень важны, так как большое количество богатых американских компаний держат деньги в странах в низкими налогами. Такие компании надеются, и возможно это так и будет, что данный налог будет уменьшен и средства смогут вернуться в Америку. В то же время, эти компании ограничены в расходовании этих средств, другими словами, деньги за рубежом стоят дешевле, чем они стоили бы дома.

ставка с wall street

История со ставкой на Уолл-Стрит

В 2002 году предприниматель Митч Кейпор утверждал, что к 2029 году ни один компьютер или искусственный интеллект не сможет пройти тест Тьюринга, который преполагает, что ни одна машина не сможет себя также общаться как и человек. Изобретатель Рей Курцвейл придерживался противоположной точки зрения. Каждый поставил по 10000 долл. Я не знаю кто выиграет, но могут сказать точно, что ни один компьютер не сможет повторить Чарли.

В тот же год, Крейг Манди из Microsoft утверждал, что к 2030 году беспилотные самолеты станут обычным явлением, в то время как Эрик Шмидт из Google утверждал обратное. Поставили по 1000 долл. Чтобы облегчить ношу Эрика я предложил ему поделить его ставку и согласился внести 500 долл. в случае неудачного исхода (который состоится лишь только в 2030 году, что мне очень нравится).

Теперь, перейдем к моей истории. В 2005 году в ежегодном отчете, я возразил, что активное управление профессионалами - в среднем - на протяжении длительного времени не смогут победить новичков, которые будут просто сидеть и держать бумаги. Я это объяснял тем, что огромные комиссии, взимаемые так называемыми "помощниками", не смогут помочь инвесторам, в среднем, победить индексный фонд с низкими комиссионными.

Впоследствии я публично предложил 500 000 долл. тому кто сможет выбрать 5 хедж-фондов с активным управлением и высокими комиссиями, которые смогут обыграть индексный фонд в течении десяти лет. После этого я сел и стал ожидать как управлящие хедж-фондов станут защищать свою профессию. В конце концов, они же привлекают миллиарды долларов и убеждают инвесторов вкладывать в их фонды, почему бы им не рискнуть своими деньгами?

Ответом на мое предложение стала тишина. Хотя существует тысячи профессиональных инвестиционных менеджеров, которые убеждают других в своих невероятных способностях отбирать акции, только один человек - Тед Сайдес - согласился на мою ставку. Тед является менеджером по управлению активами Protégé Partners, которое занимается инвестированием в многочисленные хедж-фонды.

Я не знал Теда до этого, но мне он понравился и я уважаю его готовность поставить собственные деньги в ответ за свои слова. Он был честен и достаточно скрупулезен в снабжении информацией для отслеживания результатов нашей ставки. Для нашего спора Теж выбрал пять хедж-фондов, результатов которые до этого были средними и поставил против моего индексного фонда от Vanguard. Эти пять хедж-фондов инвестировали в совокупности в более чем сотню других фондов, так что результативность не была искажена возможным неверным управлением одного менеджера. Каждый фонд, разумеется, взимал комиссии, которые также и взимали конечные фонды фондов.

Результаты красноречиво говорят сами за себя:

ставка баффета

Среднегодовой результат индекса 7,1%, который легко может быть побит в более длительной перспективе. Важное уточнение, самый первый год сильно помог хедж-фондам, так как в тот год многие имели короткие позиции по бумагам и показали лучшие результаты в тот год. Однако, рост индекса в последующие годы существенно опередил первоначальное отставание.

Хотя я и верю, что большинство менеджеров этих фондов честные и умные люди, но результаты для их инвесторов просто очень печальные. И, увы, все эти фиксированные комиссии, которые взимались с клиентов каждый год, независимо от результатов, и на которые процветали менеджеры, очень плохо повлияли на результаты фондов. Как сказал бы Гордон Гекко: "Комиссии никогда не спят". Впоследствии я посчитал, что примерно 60% (!) от всего роста за этот период пришлось на комиссии обоих уровней фонда. Эта была позорная награда за отсутствие практически какого-либо результата, которые легко достижимо многими партнерствами, практически без затрат.

Разумеется, несколько одаренных людей смогут превзойти индекс SP500 на протяжении длительного периода времени. В моей жизни, в начале деятельности, я встретил таких, около 10 профессионалов, которые я думаю смогут это сделать. И я думаю, таких людей может быть сотни, если не тысячи, которых я не знаю и которые обладают такими способностями. Но проблема в том, что большинство менеджеров не смогут этого сделать и избежать этого доверившись кому-либо будет очень маловероятно. Как сказала бы Биль Руана, с которой я был знаком более 60 лет: "В инвестиционном менеджменте прогресс идет от инноваторов в имитаторам и далее к рою некомпетентных менеджеров".

Подводя итог хочется сказать, что пока триллионы долларов управляются на Уолл-Стрит, взимая огромные комиссии, менеджеры будут процветать, в то время как клиенты - нет. Как крупным, так и мелким инвесторам следует придерживаться дешевых индексных фондов.

яхты клиентов

В течение многих лет меня часто спрашивали об инвестиционных советах и в процессе ответа я получил хорошее представление о человеческом поведении. Мой постоянный совет был инвестировать в дешевый индексный фонд SP500. И надо отдать им должное, кто имел скромный достаток, следовали ему. Однако, я уверен, что ни один из супер богатых людей, институционалов или пенсионных фондов не следовал этому совету, который я давал. Вместо этого, эти инвесторы тактично благодарили меня за мои мысли и шли на зов песни менеджеров фондов с высокими комиссиями или искали совета и другого супер помощника по инвестициям.

Однако этот профессионал всегда сталкивается с одной и той же проблемой. Можете ли вы представить, чтобы инвестиционный консультант год за годом предлагал вам инвестировать в дешевый индексный фонд? Это же карьерное самоубийство. Огромные комиссии получают консультанты за то, чтобы вы каждый год меняли инвестиционный фонд или стратегию. Часто эти советы носят бредовый характер или объясняются модой или экономическими тенденциями, к реальности не имеющие никакого отношения.

Богатые клиенты привыкли чувствовать что их окружают все первоклассное: еда, школы, развлечения, дома, врачи и прочее. Поэтому они думаю что должны искать и первоклассную команду дорогих менеджеров. Что они и делают, платят себе высокие комиссии. По моим грубым подсчетам, за последние 10 лет богатейшие люди потеряли около 100 млрд долл. на подобных инвестиционных советах. Конечно, не все им следуют, но в целом таких большинство, а мои предположения очень консервативны.

Поведение людей не изменится. Богатые люди, пенсионные и прочие фонды будут продолжать желать получить нечто большее в инвестициях. И те консультанты, которую понимают эту игру будут становится все богаче. В этом году волшебным зельем являются хедж-фонды, в следующем может быть что-то другое. Все эти манипуляции можно выразить с помощью одной поговорки: "Когда человек с деньгами встречает человека с опытом, то человеком с опытом становится с деньгами, а тот кто был с деньгами приобретает опыт".

И в конце позвольте мне предложить оливковую ветвь Уолл-Стритовцам, многие из них - хорошие мои друзья. Berkshire любит платить комиссии, даже огромные комиссии, инвестиционным банкирам, которые организуют нам поглощения. Более того, мы заплатили значительные суммы за сверх результаты наших двух инвестиционных менеджеров и мы надеемся платить им еще больше в будущем.

 

Добавить комментарий

Ваш e-mail не будет опубликован. Обязательные поля помечены *